BOLHA IMOBILIARIA
Pesquisa Econômica
FRBSF CARTA ECONÓMICA
2012-19
25 de junho de 2012
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Buzz Up Delicioso Digg Facebook Google Buzz LinkedIn Mixx Newsvine TwitterBolhas imobiliária e Devoluções casa própria
Por MARIUS JURGILAS e J. KEVIN LANSING
No rescaldo da crise financeira global e da Grande Recessão, pesquisa buscou entender o comportamento dos preços da habitação. Uma característica de todas as bolhas é o surgimento de aparentemente plausíveis os argumentos fundamentais que tentam justificar a dramática subida dos preços. Comparando-se o boom imobiliário dos EUA de meados dos anos 2000, com curso tendências do mercado norueguês de habitação novamente coloca a questão de saber se uma bolha pode ser distinguida de uma resposta racional aos fundamentos. Provas Pesquisa sobre as expectativas sobre os preços dos imóveis pode ser útil para o diagnóstico de uma bolha.
No rescaldo da crise financeira global e da Grande Recessão, pesquisa buscou entender o comportamento dos preços da habitação. Antes de 2007, os países com os maiores aumentos de endividamento das famílias em relação à renda experimentou o mais rápido run-ups dos preços da habitação (Glick e Lansing 2010). Nos Estados Unidos, os preços da habitação cresceram mais rapidamente em áreas onde as hipotecas subprime e exóticas foram mais prevalentes (2009 Mian e Sufi, Pavlov e Wachter 2011). Em uma determinada área, casa de valorização dos preços teve um impacto positivo significativo sobre as taxas de empréstimo subseqüentes de aprovação (Goetzmann, Peng, e Yen 2012).
Muitos estudos têm atribuído a crise financeira de 2007-09 a uma bolha alimentada pelo crédito no mercado imobiliário. Os EUA Crise Financeira inquérito da Comissão (2011) enfatizaram os efeitos de um ciclo de realimentação de auto-reforço em que um influxo de novos compradores de casas com acesso fácil ao crédito hipotecário de combustível ajudaram a uma excessiva subida dos preços da habitação. Este, por sua vez, encorajou os credores para facilitar crédito no pressuposto de que os preços das casas continuariam a subir.
Por outro lado, para explicar o boom, outros autores utilizaram as teorias em que os preços dos imóveis foram conduzidos principalmente por fundamentos, tais como baixas taxas de juros, a oferta restrita, demografia, ou percepções diminuição de risco. Esta Carta Económica compara os EUA a experiência do mercado imobiliário com as tendências em curso na Noruega, examinar se uma bolha pode ser distinguida de uma resposta racional aos fundamentos. Provas Pesquisa sobre as expectativas das pessoas sobre os preços dos imóveis pode ser útil no diagnóstico de uma bolha.
Fundamentos contra uma bolha
Após a recessão de 2001, os preços das casas nos Estados Unidos e em muitos outros países subiu rapidamente. A atenção da mídia em breve focada na possibilidade de uma bolha imobiliária. Mas presidente do Federal Reserve Alan Greenspan (2004) expressaram ceticismo: "bolhas de preços de habitação pressupõe a capacidade dos participantes no mercado para negociar propriedades como eles especulam sobre o futuro. Mas com a venda de uma casa, os proprietários devem mover-se e viver em outro lugar. Esta necessidade, bem como os custos de transacção de grandes dimensões, são impedimentos significativos para a negociação especulativa e um sistema de retenção importante no desenvolvimento de bolhas de preços. "
No entanto, foi amplamente aceito que o Japão tinha experimentado uma bolha imobiliária enorme real no final dos anos 1980. Custos de transação de grande porte podem realmente fazer bolhas mais provável, porque as ineficiências de preços tornam-se difíceis de explorar, através de arbitragem (Shiller, 2007). Além disso, de acordo com a National Association of Realtors, tanto quanto 40% das vendas residenciais nos EUA em meados da década de 2000 foram para os compradores de casas de férias ou investimento para o qual não havia necessidade de mudar e viver em outro lugar.
De fato, a especulação habitacional possível foi discutido na reunião do Comité dezembro 2004 Federal de Mercado Aberto. Alguns participantes notaram "sinais de potencialmente excessiva tomada de risco ... [incluindo] relatos que as demandas especulativas foram se tornando aparente nos mercados de casas unifamiliares e condomínios." Ainda assim, muitos economistas e formuladores de políticas argumentou que os fundamentos poderia explicar as tendências do mercado imobiliário dos EUA .
Pode explicar os prémios de baixo risco a longo-up?
O valor fundamental de um activo é geralmente medido pelo valor presente de caixa futuros esperados ou fluxos de serviços que cabe ao proprietário. Fluxos de serviços de alojamento são chamados de rendas imputadas. A taxa de desconto utilizada no cálculo do valor atual é composto de um rendimento isento de riscos e uma compensação para o risco percebido, ou seja, um prêmio de risco. A soma define a taxa de retorno que o investidor espera receber no ativo. Tudo o resto igual, um prêmio de risco menor ou um menor rendimento isento de riscos implica um retorno esperado inferior e uma taxa de desconto menor no cálculo do valor presente. Fluxos futuros do serviço será descontado e menos o valor fundamental vão subir.
Um artigo recente (Favilukis, Ludvigson, e Van Nieuwerburgh 2012) argumenta que a alta dos preços norte-americanos relativos às rendas de casa foi em grande parte devido a uma liberalização do mercado financeiro, que reduziu a percepção dos compradores do grau de risco da habitação. Os autores desenvolvem um modelo teórico em que as normas mais fáceis de crédito e reduzir os custos de transação de hipotecas contribuir para um aumento substancial dos preços das casas em relação às rendas. Mas esta não é uma bolha. Pelo contrário, a liberalização do mercado financeiro permite que famílias racionais para melhor facilitar o seu consumo em face da queda de renda inesperados, reduzindo assim a sua percepção de risco econômico. Menor percepção de risco induz as famílias a aceitar uma menor taxa de retorno sobre a compra de ativos de risco, tais como casas. Um menor retorno esperado leva a um aumento em relação ao modelo de preços de aluguel fundamental. "[F] a liberalização do mercado FINANCEIRA impulsiona preço do aluguel-razões, porque ele dirige os prémios de risco para baixo .... Aumenta pró-cíclicas em [fundamentais] Preço de aluguel-relações refletem as expectativas racionais dos mais baixos retornos futuros "(Favilukis, et al. De 2012).
Da mesma forma, Cochrane (2011) argumenta, "Crying bolha é vazio a não ser que você tenha um procedimento operacional para distingui-los dos prémios de risco racionalmente baixos."
Provas bolha: Alto retornos esperados perto de pico do mercado
Uma maneira que uma bolha poderia ser distinguida de uma situação com prêmios de risco racionalmente baixos é examinar as expectativas dos investidores sobre os retornos. Investidores racionais com prémios de baixo risco seria de esperar retornos baixos após um preço sustentado run-up. Por outro lado, os investidores irracionalmente exuberantes bolha seria de esperar retornos elevados porque simplesmente extrapolar os movimentos de preços recentes no futuro. Os dados da pesquisa, tanto de ações e mercados imobiliários confirmar que as expectativas dos investidores tendem a ser inferida. No geral, a evidência parece contradizer a visão de que os prémios de risco são baixas e os retornos esperados, explicou o run-up nos preços Câmara dos EUA relativos às rendas.
Shiller (2000) desenvolveu um questionário para estudar as expectativas dos investidores sobre os retornos das ações futuras do mercado no Japão e nos Estados Unidos durante a década de 1990. A partir dos dados, ele construiu um índice de expectativas "bolha", ou seja, a crença de que os preços das ações continuariam a subir, apesar de ser relativamente elevado aos fundamentos. Ele descobriu que o índice mudou-se praticamente em linha com a evolução do mercado de ações em si, sugerindo que os investidores tendem a extrapolar as tendências recentes do mercado ao fazer previsões sobre os retornos futuros.
Fisher e Statman (2002) e Vissing-Jorgenson (2004) também encontraram evidências de que os investidores do mercado de ações dos EUA extrapolou as tendências recentes do mercado durante o final dos anos 1990 e início de 2000. Usando dados da pesquisa, eles descobriram que os investidores que tiveram o retorno das carteiras altas no passado tendem a esperar retornos mais elevados no futuro. Além disso, os rendimentos esperados atingiram um máximo apenas quando o mercado acionário se atingiu um pico no início de 2000.
Usando dados de pesquisa sobre os compradores de casas em quatro áreas metropolitanas em 2002 e 2003, processo e Shiller (2003) constataram que cerca de 90% dos entrevistados os preços dos imóveis previstos para aumentar ao longo dos próximos anos. Mais notavelmente, quando perguntado sobre os próximos dez anos, entrevistados esperam valorização do preço anual na faixa de 12 a 16% ao ano-o que implica a triplicação ou quadruplicação dos valores em casa durante a próxima década.
Em um estudo com dados da Pesquisa de Consumidores de Michigan, Piazzesi e Schneider relatório (2009) que "a partir de 2004, as famílias tornaram-se mais e mais otimista depois de ter assistido o aumento dos preços casa por vários anos. "evidência anedótica ainda apóia a visão de que os EUA investidores habitação teve altos retornos esperados perto do pico do mercado. A capa 6 de junho de 2005, da Fortune revista foi intitulado "Real Estate Gold Rush-Dentro do mundo hot-dinheiro de especuladores habitação, condo-aletas e começ-rico-rápidos fraudadores." Uma semana depois, a 13 de junho de 2005, cobrir de Tempo revista foi intitulado "Home $ weet Home-Por que nós estamos indo gaga sobre imóveis." Ambas as capas representado celebrando habitação investidores, sugerindo uma perspectiva otimista para o setor imobiliário dos EUA.
Em 2006 e 2007 inquéritos, Shiller (2007) verificaram que os locais com crescimento recente dos preços casa alta exibiram altas expectativas de valorização do preço futuro, enquanto locais com o crescimento dos preços diminuindo exibiram mudanças para baixo na valorização esperada. De fato, até 2008, com o busto do mercado imobiliário no âmbito do processo bem como, e Shiller (2010) descobriu que entrevistados em áreas de boom anteriores, na sua maioria esperado declínio nos preços dos imóveis futuras.
Aplicando as lições dos Estados Unidos para a Noruega
Figura 1
índice de preços real casa
Fontes: Shiller (2005) e Eitrheim e Erlandsen (2004, 2005).
As lições aprendidas com os Estados Unidos podem ajudar a determinar se existem bolhas imobiliárias em outros lugares. A Noruega é um caso instrutivo. Figura 1 mostra os preços reais de casas nos Estados Unidos e da Noruega de 1890 a 2011. Isso mostra que os preços das casas reais eram relativamente estagnado em ambos os países para a maior parte do século 20. Noruega e outros países escandinavos experimentou um crescimento importante dos preços casa no final de 1980, seguido por uma queda no início de 1990. O acidente provocou a crise financeira em toda a Escandinávia, resultando em inúmeras falências bancárias (ver Allen e Gale, 1999). Curiosamente, esse padrão de expansão e recessão mais cedo na Noruega é similar em magnitude ao padrão recente dos preços dos Estados Unidos da casa. Após atingir o pico em 2006, os preços dos imóveis norte-americanos reais caíram quase 40%. A partir dos anos 1990, os preços das casas norueguesas experimentou um outro grande boom, mas até agora não busto. Pelo contrário, os preços das casas reais da Noruega aumentaram quase 30% desde 2006.
Figura 2
Relação entre preço casa para alugar
Fontes: Banco da Noruega e Lincoln Institute of Land Policy.
Figura 2 parcelas preço do aluguel rácios nos Estados Unidos e na Noruega desde 1960. A relação EUA atingiu um pico no início de 2006, mas desde então caiu para seu nível preboom. A relação preço-aluguel para a Noruega continuou a evidenciar uma tendência ascendente e é actualmente cerca de 50% acima do seu último pico principal obtido há duas décadas.
Figura 3
Relação da dívida das famílias a renda disponível
Fontes: Banco da Noruega e FRB St. Louis.
A Figura 3 compara índices de alavancagem domésticos nos dois países. A relação dos EUA de endividamento das famílias a renda pessoal disponível atingiu um pico de cerca de 130% em 2007. O grau de alavancagem na Noruega aumentou dramaticamente na última década e atualmente está em torno de 210%.
Figura 4
expectativas para os preços domésticos da Noruega em casa
Fonte: Autoridade Supevisory Financeiro da Noruega.
Recentes tendências do mercado norueguês de habitação têm levantado preocupações sobre a estabilidade financeira. O Banco Central da Noruega (2012) identifica o sector doméstico, como tendo um elevado nível de risco ou vulnerabilidade a choques. Um relatório da Autoridade Financeira da Noruega Fiscalização (FSA) (2012) enfatizou os riscos decorrentes de encargos da dívida crescentes em relação à renda, alta de empréstimo em relação ao valor-razões, um maior recurso ao interesse apenas de empréstimos, e uma crença generalizada entre os noruegueses preços que abrigam vai continuar a subir. Figura 4 parcelas dos resultados de uma pesquisa recente FSA. Isso mostra que o percentual de lares noruegueses acreditam que os preços dos imóveis vão continuar subindo no próximo ano passou de uma baixa de 10% em 2008 para cerca de 70% em 2011. Como mercado imobiliário dos EUA os investidores, os noruegueses parecem esperar retornos elevados em matéria de habitação, mesmo após um prolongada run-up na relação preço-aluguel. Isto está diretamente em conflito com a idéia de prémios de risco racionalmente baixos, mas é consistente com o comportamento dos investidores durante bolhas.
Em um relatório divulgado no início deste ano, o Fundo Monetário Internacional (2012) concluiu que "[F] undamentals parecem explicar parte, mas não todos, do boom dos preços da habitação na Noruega. Em particular, os fundamentos, tais como maior renda, crescimento populacional, e as mudanças fiscais têm tudo impulsionou a demanda. Pressões adicionais sobre os preços vieram do ajuste lento da oferta. No entanto, fatores como preço Nonfundament otimistas expectativas, que não são susceptíveis de ser sustentável e pode mudar rapidamente, também desempenharam um papel .... No balanço, baseados em modelos ... estimativas sugerem que os noruegueses preços de imóveis residenciais pode estar desalinhado por 15 a 20%. "
Conclusão
As bolhas especulativas ocorreram em vários países e mercados de ativos (veja Lansing, 2007). Uma característica comum de todas as bolhas é o surgimento de aparentemente plausíveis os argumentos fundamentais que tentam justificar a dramática subida dos preços dos ativos. Um tal argumento citado para justificar o recente boom dos preços EUA casa postula uma queda no prêmio de risco dos investidores racionais. No entanto, uma variedade de evidências mostrando que os investidores normalmente esperam retornos futuros altos picos perto de mercado parece claramente refutar essa explicação.
A história nos diz que os episódios de expansão do crédito rápido e sustentado combinado com os preços dos ativos em expansão são quase sempre seguidas por períodos de estresse financeiro (Borio e Lowe 2002, Riiser 2005). Este foi certamente verdade para o mercado imobiliário dos EUA de meados dos anos 2000. O tempo dirá se as coisas acontecem de maneira diferente para o mercado imobiliário norueguês.
Marius Jurgilas é um pesquisador da estabilidade financeira no Banco Central da Noruega.
Kevin J. Lansing é economista sênior do Departamento de Pesquisa Econômica do Federal Reserve Bank of San Francisco e pesquisador visitante no Banco Central da Noruega.
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